LIBOR即伦敦银行同业拆借利率，自1986年诞生以来，代表国际货币市场的拆借利率，可作为贷款或浮动利率票据的利率基准，是金融市场的一项重要指标。[1]随着金融危机爆出的LIBOR操纵丑闻以及其自身的风险，LIBOR已经走向终结。英国金融行为监管局(Financial Conduct Authority)宣布采用其他利率取代LIBOR。从LIBOR到SOFR的系列文章主要讲述LIBOR作为金融市场基准利率的改革以及SOFR利率作为一种替代利率将如何计算以适应金融市场现阶段的需求。本文作为该系列的第一部分将介绍LIBOR与SOFR的基本知识，帮助读者对这两种利率有概括性的理解。

LIBOR，全称为London Interbank Offered Rate（伦敦银行同业拆借利率），自上世纪80年代开始作为金融合同中主要使用的基准利率。二战后，美国通过马歇尔计划向欧洲提供援助，欧洲银行大量的美元业务开拓了巨大的欧洲美元市场。LIBOR随之成为欧洲美元市场从银行拆借美元的基准利率，并被普遍应用于资产定价与估值中。2008年金融危机以来，陆续爆出的LIBOR报价操纵案削弱了该利率的市场公信力，各国同业拆借市场规模减缩，影响了LIBOR报价的参考价值。

基于上述变化，美国构建基于隔夜国债回购交易生成的有担保的隔夜融资利率(SOFR)替代美元 LIBOR。相较LIBOR，SOFR 利率以真实交易为基础，且相关交易规模巨大，不易被操纵。因此，美联储推出 SOFR并开启了美元基准利率由LIBOR 向 SOFR 转换的历程。[2]  

LIBOR是国际金融市场最重要的基准参考利率，一般由指定的国际大型银行报出的无担保拆借利率的平均值。主要包括5类币种，7种期限共计35个报价。其币种包括美元、欧元、英镑、日元和瑞士法郎，期限分别为隔夜、1周、1个月、2个月、3个月、6个月和12个月。[3]由于可以在到期前可预估出未来利息期所适用的期限利率，所以LIBOR属于前瞻性期限利率。LIBOR以贷款、负债、存款、浮息票据和债券为主要资产。

SOFR是由纽约联邦储备银行发布的担保隔夜融资利率，该利率是对以国债作为抵押的隔夜借入现金成本的广泛衡量标准。[4]SOFR的计算来源：第一，由纽约梅隆银行提供的传统三方回购(Tri-Party REPO)交易数据。第二，以FICC 为中央对手方的一般担保品三方回购(General Collateral Finance (GCF) REPO)交易数据。第三，通过(Fixed Income Clearing Corporation (FICC))清算的券款兑付(DVP)双边回购交易数据。[5]

在金融危机之后，金融机构更加关注信用风险、流动性风险，货币市场的融资渠道从同业拆借转向债券回购，国债回购市场规模扩大，故SOFR的数据来源更具有可靠性。纽约联储于工作日的美国东部时间上午8:00左右在纽约联储网上发布SOFR。SOFR作为隔夜利率，目前市场上主要有前瞻性期限SOFR、后顾性隔夜SOFR（单利SOFR和复利SOFR）三种计算方式将SOFR转换为计算一段期限的贷款利息。

其一，期限不同。LIBOR为前瞻性期限利率，贷款各方在计息期开始便可得知未来计息期内某个期间的利率，如上文所述，LIBOR从隔夜至12个月内共有7种不同长度的期限。SOFR属于后顾性隔夜利率，其数值为前一个工作日的隔夜利率，SOFR仅限于隔夜期限，没有多样的期限结构，导致贷款各方无法提前得知计息期来临时的准确利率。

其二，信用风险不同。LIBOR是伦敦银行间同业拆借的无担保利率，来源于指定银行间的报价，包含银行间的信用风险。而SOFR数据来源于金融市场的大量交易，由美国国债隔夜回购交易利率的中位数决定，并由美国国债提供担保，几乎不存在信用风险。[6]

虽然LIBOR自身存在风险，SOFR利率相较来看更为合理，并且通过多种计算方式能够使得SOFR计算一定期限的利息，但从LIBOR到SOFR的过渡还是给金融市场造成一定影响。

（一）资产负债以及金融产品的定价

首先，根据LIBOR与SOFR利率的来源不同，LIBOR利率本身包含了银行的“信用风险溢价”（用于衡量报价行的违约风险），而SOFR作为无风险利率无法体现信用溢价。考虑实际市场存在的信用风险，相关部门需要引入相应的利率机制进行调整，同时也需要考虑调整后利率对信用风险的敏感性问题。

其次，由于SOFR由美国国债提供担保，则SOFR利率的波动将会受到美国国债市场供求关系的影响。例如，若美国国债供给充足，提供资金的主体愿意以更高的利率获取国债，那么SOFR利率将会随之提高。此外，SOFR利率还将受到美联储货币政策、监管政策调整的影响。

最后，由于SOFR的特点，无法预估未来利率与市场情况。目前SOFR仅有短期收益率曲线（如1、3、6、12个月），缺乏3年以上的长期收益曲线，以至于金融机构的中长期信贷产品缺乏定价基础，只能先与企业根据SOFR利率签订短期信贷协议，再根据该利率的波动进行滚动续贷，此种方式将加大企业融资成本，并且增加以SOFR为基准银行贷款定价的难度和风险。[7]

（二）法律风险

一方面，将LIBOR替换成SOFR之后，不仅需要解决金融方面利率计算问题，在存续的金融合同中，由于利率变动引起金融产品价格、利息以及保证金等变化可能导致合同双方利益重新分配或者违约风险；双方当事人需要重新谈判，若双方沟通不当则容易产生冲突与纠纷。例如，部分金融产品的后备条款的替换需要遵循一定的规则，但必须在金融合同当事人一致同意的情况下才能实施。若银行未经客户同意擅自替换利率，客户可以违背诚实信用以及公平交易原则请求法院变更合同。此外，对于替换合同涉及跨境多个主体，在利率转变后将涉及合同内容修改与执行的跨境法律协调问题。[8]

另一方面，LIBOR转换后，各金融机构需要全面停止与LIBOR挂钩的金融产品发行与交易。为了减少推出的新产品可能造成的利益冲突与不当销售行为，金融机构有义务向客户解释以替代利率定价的新产品与LIBOR产品之间的区别。同时，金融机构还需关注新产品的审批与监管，修订相关金融合同的条款以及合理划分当事人各方权利义务。除此之外，相关金融监管的法律法规也需要不断完善，加强市场监管以制定公允的替代利率，保护金融消费者的合法权益。

LIBOR与SOFR相比其优势在于相对灵活，交易各方能够在到期日来临前了解自己所付利息，同时无需频繁定价也减少了银行的行政成本；但由于其报价与真实交易价的差异为人为操纵提供了空间故存在一定风险性。于是最终决定终结LIBOR的使用，为了适应金融市场的需求，目前交易中开始使用无风险利率来替代LIBOR。下篇文章将详细介绍SOFR作为一种替代利率具体通过哪些方式实现期限利息的计算。

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参考文献

[1] 参见：Libor是什么？它何以如此重要https://zhuanlan.zhihu.com/p/139916244

[2]陈卫东，边卫红等：基于 SOFR 基准利率体系的风险分析框架及启示，载《人民币国际化观察》2022年第1期。

[3]熊启跃：LIBOR 替换的影响效应分析——基于国际大型银行的视角，载《人民币国际化观察》2022年第2期。

[4]参见：有抵押隔夜融资利率https://www.newyorkfed.org/markets/reference-rates/sofr

[5]陈卫东，边卫红等：基于 SOFR 基准利率体系的风险分析框架及启示，载《人民币国际化观察》2022年第1期。

[6]陈卫东，边卫红等：基于 SOFR 基准利率体系的风险分析框架及启示，载《人民币国际化观察》2022年第1期。

[7]陈卫东，边卫红等：基于 SOFR 基准利率体系的风险分析框架及启示，载《人民币国际化观察》2022年第1期。

[8]熊启跃：LIBOR 替换的影响效应分析——基于国际大型银行的视角，载《人民币国际化观察》2022年第2期。

 

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